Ein starkes Handelsgeschäft und sprudelnde Erträge haben JPMorgan im ersten Quartal einen Gewinnanstieg von 13% beschert. Die Kreditvorsorge blieb mit 2,5 Mrd. US-Dollar zwar niedrig, belastet wurde die Aktie am Dienstag (14.4.) aber durch einen vorsichtigen Ausblick. Am 30. April folgt die Deutsche Bank mit ihren Q1-Zahlen.

Die Frankfurter haben zuletzt bei wichtigen Kennziffern spürbar aufgeholt. Dennoch raten wir beim deutschen Branchenprimus bisher nicht zum Kauf, während wir die New Yorker Universalbank bereits seit Oktober 2020 auf der Kaufliste führen. Der Grund liegt nicht in den jüngsten Quartalszahlen, sondern in der strukturellen Entwicklung dahinter. Die Deutsche Bank hat in den vergangenen Jahren unter CEO Christian Sewing eine bemerkenswerte Wandlung vollzogen. Der Maßstab dafür sind die zwei Kennziffern, an denen wir die Banken messen: Eigenkapitalrendite (RoTE) und Kostenquote (CIR).

Wo Sewing den Hebel ansetzte

Unter seinen Vorgängern häuften sich in den Jahren nach der Finanzkrise Regulierungsstrafen, strategische Fehlentscheidungen und Verluste. Als Sewing im April 2018 das Ruder übernahm, folgte 2019 der weitgehende Rückzug aus dem globalen Aktiengeschäft. Das war für die stolzen Frankfurter ein schmerzhafter Schritt, der sich in einer negativen Eigenkapitalrendite von 10,9% (RoTE) und einem Anstieg der Kosten-Ertragsquote (CIR) auf 108% niederschlug. Seitdem verbesserten sich die Kennziffern schrittweise: 2025 erzielte die Bank erstmals seit über einem Jahrzehnt wieder einen zweistelligen RoTE von 10,3%, die CIR sank auf 64,4%. Investoren goutieren das: Das KBV liegt inzwischen bei rund 0,8x und damit deutlich über dem langjährigen Schnitt von 0,4x.

Doch der Weg dorthin war alles andere als geradlinig. In den Covid-Jahren dümpelte das KBV bei 0,2 bis 0,3x. 2024 drückten Rückstellungen für den Postbank-Übernahmestreit den RoTE auf 4,7% und das KBV fiel prompt zurück. Ein Muster setzte sich durch: Sobald Sonderfaktoren oder ein schwieriges Umfeld auftreten, reagiert der Markt bei der Deutschen Bank schnell und hart.

Bei JPMorgan verlief die Entwicklung wesentlich gleichmäßiger. Unter Jamie Dimon, der die Bank seit zwei Jahrzehnten führt, blieb der RoTE in jedem Jahr seit 2016 positiv. Selbst im Covid-Jahr 2020, als eine erhöhte Risikovorsorge das Ergebnis belastete, blieb er zweistellig. In den Folgejahren profitierte das Haus als einer der größten Gewinner des US-Zinserhöhungszyklus: Der Zinsüberschuss wuchs von rund 46 Mrd. US-Dollar im Jahr 2016 auf zuletzt 95 Mrd. Dollar, der Nettogewinn verdoppelte sich auf 57 Mrd. Dollar. Die Eigenkapitalrendite lag dabei dauerhaft über 15% und damit klar oberhalb der Eigenkapitalkosten, die Kosten-Ertragsquote pendelte konstant um die 55%.

Die auf 100 indexierte KBV-Entwicklung seit 2016 zeigt sehr eindrucksvoll, wie unterschiedlich die Bewertung der beiden Kreditinstitute verlaufen ist. Zwischen 2016 und Ende 2021 stieg das Multiple von JPMorgan stetig und verdoppelte sich bis Ende 2021. Die Bewertung der Deutschen Bank stagnierte dagegen im gleichen Zeitraum und halbierte sich dabei im Corona-Crash. Erst mit den sich abzeichnenden operativen Erfolgen setzte bei den Frankfurtern eine Neubewertung ein, die das Multiple ab Herbst 2023 bis zum Jahreswechsel 2025/26 verdoppelte.

Beim Blick auf das tatsächliche KBV spiegelt sich der Vertrauensvorschuss, den JPMorgan über fast zwei Jahrzehnte aufgebaut hat, deutlich wider. Die NYSE-Aktie (313,68 Dollar; US46625H1005) wird aktuell mit dem 2,3-fachen Buchwert bewertet. Die Prämie von rund 50% auf den historischen Schnitt (1,5x) ist ambitioniert, aber nachvollziehbar. Bei der DAX-Aktie (27,91 Euro; DE0005140008) dagegen ist die Bewertung mit dem 0,8-fachen Buchwert doppelt so hoch wie im historischen Schnitt (0,4x) – das erscheint uns zu weit vorausgeeilt.

Bevor wir bei den Frankfurtern zum Einstieg raten können, wollen wir sehen, dass die Fortschritte bei Rendite und Kosteneffizienz auch in einem schwierigeren Umfeld Bestand haben. Bei JPMorgan bleiben wir auf Kaufen mit Stopp bei 202,15 Dollar.