Q2-Preview Deutsche Börse: Was Anleger jetzt im Blick haben müssen

Mit den Q1-Zahlen hatte die Deutsche Börse erstmals seit vielen Quartalen die Erwartungen verfehlt: Das Erlös- (+5,6%) und EBITDA-Wachstum (+4,2%) reichten nicht aus, um die hohe Bewertung zu stützen. Am kommenden Donnerstag (24.7.) folgen die Q2-Zahlen. Einen Pre-Close-Call mit Analysten macht der Börsenplatzbetreiber grundsätzlich nicht, veröffentlicht aber einen Analystenkonsens. Diese Faktoren sind nächste Woche wichtig:

Wachstum

Für das zweite Quartal rechnen Analysten mit einem Erlöszuwachs von nur rund 3%. Das ist neben der nachlassenden Marktvolatilität auch den EZB-Leitzinssenkungen geschuldet, die auf die Zinserträge insbesondere im Segment Securities Services drücken. Die Deutsche Börse klammert daher seit Jahresende das Zinsergebnis aus: „Ex Treasury“ dürften die Erlöse im Q2 um 9% und damit weiter auf dem hohen Niveau des Q1 (9,5%) geklettert sein.

Investment Management Solutions

Wichtig wird das Ergebnis im Segment Investment Management Solutions (IMS) sein: Nachdem im Q1 ein Großkundenabschluss zu spät fürs Reporting kam (Erlöse Q1: –0,7%), rechnen wir mit Q2-Aufholeffekten (Konsens Q2: +5%). Entscheidend ist die Profitabilität: Die IMS-Marge war im Q1 auf 30,7% abgerutscht, intern anvisiert werden nach unseren Information 35 bis 40%.

Kosten und Marge

Analysten rechnen mit einem Q2-Kostenanstieg von 2,7%, was im Rahmen der Jahres‑Guidance (+3%) liegt. Kommt es wie erwartet, steigt das EBITDA mit 3,6% etwas stärker als der Umsatz, sodass die Marge von 58,5% auf 59,0% klettern könnte.

Guidance

Eine Zielwert‑Anhebung mit Vorlage der Q2-Zahlen halten wir für unwahrscheinlich: CFO Gregor Pottmeyer hatte dies nur in Aussicht gestellt, falls Volatilität und Handelsaktivität das hohe März‑/April‑Niveau hielten – das ist ausgeblieben. Fällt das Q2 wie erwartet aus, bleibt die Dt. Börse aber voll auf Kurs zu den Jahreszielen (Erlöse: 5,2 Mrd.; EBITDA: 2,7 Mrd. Euro).

Wie passt das zur Bewertung?

Seit Ende April ist die Bewertungsprämie nur leicht zurückgegangen: Die DAX-Aktie (265,30 Euro; DE0005810055) wird aktuell mit einem 12‑Monats‑Forward‑KGV von 23,2 gehandelt (Ende April: 23,9; 10-Jahres-Durchschnitt: 19,3). Der leichte Rückgang ist maßgeblich kursgetrieben, die EPS‑Schätzungen liegen 1,5% tiefer. Damit bleibt ein Bewertungsaufschlag bestehen, dessen Berechtigung der Markt derzeit abwägt. Entscheidend wird sein, ob IMS Wachstumsraten von 8% p.a. bis 2027 bei Margen von 35 bis 40% realisieren kann – ein Szenario, das den Weg zur angestrebten 60%-Marge auf Konzernstufe ebnen würde, die Analysten dem Unternehmen innerhalb der nächsten drei Jahre zutrauen.

Seit Ende April ist die zuvor bestehende Überbewertung deutlich zurückgegangen: Die DAX-Aktie (265,30 Euro; DE0005810055) wird mit einem 12‑Monats‑Forward‑KGV von 23,2 bewertet (Ende April: 23,9; 10J: 19,3). Die Multiple‑Kompression um 2,1% resultiert vollständig aus dem Kursrückgang (–3,6%), die EPS‑Schätzungen wurden um 1,5% gesenkt. Um den verbleibenden Aufschlag zu rechtfertigen, muss insbesondere IMS zeigen, dass Wachstumsraten von 8% p.a. bis 2027 mit einer Marge von 35 bis 40% möglich sind. Für die Gruppe würde das den Weg hin zu einer 60%-Marge ebnen, die Analysten dem Unternehmen auf Sicht von drei Jahren zutrauen.

Der strategische Schwenk hin zu Software‑ und Analysedienstleistungen für institutionelle Kunden – umgesetzt über den Simcorp‑Kauf – birgt für uns mittelfristig weiter das Potenzial für ein neues Bewertungsniveau, ähnlich wie es bei der London Stock Exchange durch den Refinitiv-Kauf der Fall ist.

Wir bestätigen Deutsche Börse vor den Zahlen daher mit „Halten“. Stopp: Weiter bei 195,00 Euro.