HCOB – Lackschewitz for longer?

Laut Banwell ist der Zeitpunkt für die Stabübergabe ideal, die Erträge seien deutlich gestiegen, Neugeschäft und Kostenmanagement im Plan. Was Banwell bei Vorlage der testierten Zahlen nicht sagte: dass der Zeitpunkt zum Aufhören für ihn perfekt ist, denn die Suche nach einem Käufer wird sich wohl noch ziehen.

Die HCOB-Eigentümer, zu denen u.a. auch Flowers (33%) und Golden Tree (12%) gehören, wollen eigentlich verkaufen. Der Markt ist aktuell aber schwierig. Aus Lackschewitz, der eigentlich nur Interim-Chef werden sollte, könnte denn auch leicht ein Dauer-Provisorium werden, hören wir aus Hamburg. mr

Naspa – Warum Nähser so kräftig Reserven bunkert

Das sei auch notwendig, so Nähser, da absehbar sei, dass sich das gute Ergebnis nicht in die Zukunft fortschreiben lässt. 2023 konnte die Naspa ihren Jahresüberschuss um 38,3% auf 63,9 Mio. Euro steigern. Neben einem vergleichsweise eher moderat um 12% erhöhten Zins-überschuss von 236,5 Mio. Euro trug dazu vor allem ein Plus von 18,8 aus der Neubewertung von Wertpapierbeständen bei. Im Vorjahr stand hier noch ein Abwertungsbedarf von 52,9 Mio. Euro zu Buche.

Für das laufende und auch das nächste Jahr strebt Nähser einen Jahresüberschuss auf dem Niveau des Jahres 2022 (39,4 Mio. Euro) an. Kräftig aufgepolstert hat die Naspa im vergangenen Jahr auch ihre Kreditrisikovorsorge, die auf 29,3 Mio. Euro nach nur 1,1 Mio. Euro im Vorjahr stieg. Erstaunlich gut im Griff hat die Naspa trotz Inflation auch ihre Kosten. Der Verwaltungsaufwand blieb mit 202,3 Mio. Euro nahezu unverändert (+0,1%).

Ein leichtes Wachstum (+1,5%) schafften die Wiesbadener beim Provisionsüberschuss. Hier spielte der Naspa ein reges Wertpapiergeschäft in die Karten. Dennoch konnte das Institut die Kundeneinlagen um 2,9% auf 11,8 Mrd. Euro steigern. Die Naspa führt diese Kundentreue auf den weitgehenden Verzicht von Verwahrentgelten (erst ab 500.000 Euro) während der Niedrigzinsphase zurück. fm

Versicherungskammer – Sparkassen im siebten Himmel

Grund für den Ausreißer ist eine erfolgreiche Klage gegen Besteuerungen nach dem Investmentsteuerreformgesetz. Die resultierende Rückzahlung teilt sich die Kammer mit ihren Eigentümern. Für die kommenden Jahre hat Konzernchef Frank Walthes den bayerischen Sparkassen als Eigentümern des größten öffentlichen Versicherers dem Vernehmen zudem weitere Dividendenzuschläge versprochen. Allerdings ausgehend von dem für 2023 ursprünglich geplanten Niveau von 91 Mio. Euro. Für 2024 sind demnach 95 Mio., für 2025 98 Mio. Euro geplant.

Dabei gab es operativ im letzten Jahr durchaus Gegenwind. Ein Hagelsturm sorgte für das zweitgrößte Schadenereignis in der Geschichte (255 Mio. Euro), die Inflation schlug in der Sachversicherung zu. Die Schaden-Kosten-Quote von 103,8% soll 2024 zwar wieder unter 100% fallen. In der Lebensversicherung könnte mit sinkenden Zinsen zudem im H2 das zuletzt unter Druck stehende Einmalbeitragsgeschäft wieder zulegen, so Walthes gegenüber PLATOW.

Dennoch ist beim Überschuss 2024 ein Rückgang auf gut 300 Mio. Euro zu erwarten. So hat die Versicherungskammer im Vorjahr stark von ihrer geschickten Rückversicherungspolitik profitiert, ebenso wie vom Zinsanstieg. Das Kapitalanlageergebnis kletterte um 300 Mio. Euro auf 1,4 Mrd. Euro. Auch bei Immobilien hatte CFO Andreas Kolb ein glücklicheres Händchen als viele Wettbewerber. Bei Benko war man nicht engagiert. Insgesamt muss das Immo-Portfolio nur um 2% korrigiert werden (Markt -7%). mr

Prinzipienreiterei kommt Bundesbank teuer zu stehen

Weidmann rang 2015 dem damaligen EZB-Präsidenten Mario Draghi beim ersten großen Anleihekaufprogramm mit dem Kürzel PSPP eine Besonderheit ab. Jede nationale Euro-Notenbank sollte nur Staatsanleihen ihres Landes kaufen. Die Bundesbank also deutsche Staatsanleihen. Weidmann begründete dies damit, dass so eine Vergemeinschaftung staatlicher Solvenzrisiken eingeschränkt werde. Der Haken: Deutsche Staatsanleihen bringen deutlich weniger Rendite als italienische oder spanische Bonds.

Die Bundesbank erzielt viel geringere Zinsgewinne aus ihren Anleihebestände aus PSPP. Das wurde lange überdeckt, fällt aber jetzt auf, wo die Bundesbank Verluste schreibt. Der Zinsabstand zwischen 10-jährigen deutschen und italienischen Staatspapieren lag seit 2015 meist bei über einem Prozentpunkt. So groß ist die Differenz in anderen Euro-Ländern nicht. Dennoch geht es um viel Geld.

Ende 2023 beliefen sich die PSPP-Anleihebestände der Bundesbank auf 513 Mrd. Euro. Selbst ein kleiner Zinsunterschied macht da viel aus. Befürworter sagen: Es wurden dadurch Risiken reduziert. Kritiker argumentieren, dass Deutschland und andere im Falle von Problemen in Italien ohnehin haften müssten, weil sonst der Euro auseinanderbricht. Aus dieser Sicht macht es keinen Sinn, auf Rendite zu verzichten. jam

VR-Bank Schmalkalden – BaFin prüft Rückzug des AR-Sonderbeauftragten

Dies wird erst möglich sein, wenn die BaFin ihren Sonderbeauftragten für den Aufsichtsrat, Dirk Auerbach, offiziell zurückzieht. Zudem müssen die gewählten AR-Mitglieder die obligatorische Eignungsprüfung („Fit & Proper“) der BaFin bestehen. Auf der außerordentlichen Generalversammlung der VR-Bank am vergangenen Mittwoch, die sich bis in den frühen Donnerstagmorgen (4 Uhr) hinzog, kündigte die BaFin an, Auerbach zurückzuziehen, sobald ein „funktionsfähiger Aufsichtsrat“ installiert sei.

Nach unseren Informationen will die BaFin den Rückzug des Sonderbeauftragten für den Aufsichtsrat kurzfristig prüfen. Da sich bei der AR-Wahl vorwiegend die von der VR-Bank-Führung vorgeschlagenen Kandidaten durchgesetzt haben, dürfte einem baldigen Amtsantritt der neuen Aufsichtsräte kaum noch etwas im Weg stehen. Noch länger an Bord bleiben soll hingegen der zur Wahrung des Vieraugen-Prinzips im Vorstand von der BaFin als Geschäftsleiter eingesetzte zweite Sonderbeauftragte Christian Gervais. Mit den neu berufenen Vorstandsmitgliedern Harald Kothe und Stefanie Hermann (ab 1.4.) verfügt die VR-Bank zwar wieder über genügend Vorstände, das Testat von Baker Tilly für die Bilanz für 2022 steht aber noch immer aus.

Bedingung für das voraussichtlich eingeschränkte Testat ist der Abschluss eines Sanierungsvertrags mit der BVR-Institutssicherung, der am vergangenen Freitag (22.3.) von der VR-Bank und dem BVR unterzeichnet wurde. Bei der Generalversammlung, an der, wie uns ein Teilnehmer bestätigte, auch der frühere Vorstandschef Stefan Siebert teilnahm, bezifferte Gervais den Sanierungsbedarf der VR-Bank auf horrende 280 Mio. Euro. Diese Summe soll im Sanierungsvertrag durch Garantien der BVR-Institutssicherung abgedeckt werden.

Offensichtlich haben die VR-Bank-Führung und der BVR im Vorfeld der Generalversammlung ganze Arbeit bei der Mobilisierung von ihnen gewogenen Genossenschaftsmitgliedern geleistet. Dabei gelang es Vorstand, BaFin und BVR, den meisten Teilnehmern vor Augen zu führen, dass die vermeintlich „gesunde“ VR-Bank ohne Sanierungsvertrag faktisch pleite ist. Die ansonsten so umtriebige Igenos hat sich übrigens bislang noch nicht zu einem Statement durchringen können. fm

Inflation bleibt unterschätzt

Nachdem laut dem BofA Fund Manager Survey (BFMS) im Dezember 2023 der Anteil der Marktteilnehmer, die eine steigende Inflationsrate erwarten, auf den niedrigsten Stand der letzten 20 Jahre gesunken war, zeigt die neuste Umfrage, dass die Inflationserwartungen nun wieder deutlich steigen. Eine höhere Inflation wird unter den Umfrageteilnehmern mittlerweile als das größte nicht eingepreiste Risiko betrachtet. In Bezug auf die Positionierung sind die Befragten immer noch stark untergewichtet in Bereichen wie Energie, Rohstoffe und Grundstoffe, sowie in Cash.

Dieser starke disinflationäre Trend spiegelt sich ebenfalls in der historisch sehr hohen Allokation in Anleihen und Tech-Aktien wider. Die Kombination einer Untergewichtung in inflationstreibenden Assets und einer Übergewichtung in inflationsanfälligen Vermögenswerten lässt die gesamte Positionierung als eine bedeutende Wette auf eine sinkende Inflation erscheinen. Hinzu kommt die historisch niedrige Allokation in Cash, die zu geringer Flexibilität führt.

Sollten inflationstreibende Assetklassen wie Rohstoffe und Energie ihre Rally fortsetzen, könnten sich Investoren gezwungen sehen, dieser Entwicklung hinterherzujagen, was dem Trend noch mehr Schwung verleihen würde. Aufgrund der niedrigen Cash-Quote könnte dieses Nachsteuern direkten Druck auf die bisher bevorzugten Assetklassen ausüben. Es deutet sogar einiges darauf hin, dass dies bereits der Fall ist.

Laut dem BFMS wurden zuletzt besonders aus inflationsanfälligen US-Technologiewerten Mittel abgezogen und stattdessen in weniger inflationsanfällige, niedriger bewertete und durchschnittlich substanzstärkere europäische Aktien investiert. Anleger mit hohem Anteil in US Tech-Aktien sollten sich dessen bewusst sein (vgl. PB v. 26.3.). Das Chance-Risiko-Verhältnis bei solch inflationsanfälligen Aktien ist unter diesen Umständen ungünstig. dag

SFC will weiter zweistellig wachsen

Die auf Direktmethanol- und Wasserstoff-Brennstoffzellen spezialisierten Bayern hatten im Gj. 2023 den Umsatz um rd. 39% auf 118,2 Mio. Euro und das ber. EBITDA um 86% auf 15,2 Mio. Euro steigern können (vgl. PB v. 6.2.) Für 2024 soll der Umsatz um weitere 20 bis 30% auf nunmehr 141,7 Mio. bis 153,5 Mio. Euro ansteigen. Für das ber. EBITDA avisiert das Management ein Wachstum von 15 bis 47% auf 17,5 Mio. bis 22,4 Mio. Euro. Die ber. EBITDA-Marge von aktuell 12,9% dürfte damit im Schnitt auf 13,5% weiter ansteigen.

Wachstumstreiber bei SFC bleibt das Segment Clean Power Management (Umsatzanteil: 33%), das mit einem Umsatzanstieg von 41% aufwartete. Hier gelingt es SFC zuverlässig Folgeaufträge an Land zu ziehen, was sich am neuesten Rekordauftrag in Höhe von 27,8 Mio. Euro zeigt. Nach Zugewinnen der Vorwoche legte die SDAX-Aktie (18,26 Euro; DE0007568578) eine kleine Verschnaufpause ein. dog

SFC Energy bleibt ein Kauf. Stopp bei 15,00 Euro.

Jungheinrich auf Rekordjagd

Mit 0,75 Euro je Vorzugsaktie (Rendite: 2%) soll zudem so viel an die Aktionäre ausgeschüttet werden wie nie zuvor. Bemerkenswert: Seit Börsengang 1990 haben die Hamburger jedes Jahr ohne Ausnahme eine Dividende gezahlt.

Begünstigt von der Akquisition der Storage-Solutions-Gruppe, wurden 2023 erstmals über 1 Mrd. Euro außerhalb Europas umgesetzt. Insgesamt trugen die Amerikaner mit 219 Mio. Euro zum Konzernumsatz in Höhe von 5,55 Mrd. (2022: 4,76 Mrd.) Euro bei. Sehr gut entwickelte sich das Geschäft mit Neufahrzeugen, da die Normalisierung der Lieferketten eine sukzessive Abarbeitung des Auftragsbestandes ermöglichte. Mit 430 Mio. Euro übertraf das EBIT erstmals die 400-Mio.-Marke (2022: 386 Mio. Euro), aufgrund M&A-bedingter Sonderposten verschlechterte sich die EBIT-Marge aber um 30 Basispunkte auf 7,8%.

Bis 2025 will CEO Lars Brzoska hier einen Wert zwischen 8 und 10% erreichen, teils begünstigt durch ein erwartetes organisches Umsatzwachstum auf 6,0 Mrd. Euro, teils mithilfe von Sparmaßnahmen. Im laufenden Gj. strebt er eine Marge von 7,6 bis 8,4% an, bei einem Umsatz von 5,3 bis 5,9 Mrd. Euro. Auch nach gutem Lauf (+32% seit Erstempfehlung v. 25.11.2022) ist die MDAX-Aktie (34,58 Euro; DE0006219934) attraktiv bewertet (2024er-KGV: 12). sl

Jungheinrich bleibt ein Kauf, Stopp hoch auf 25,90 (23,90) Euro.

On Holding – Teurer Newcomer

Bekannt sind die Treter vor allem für ihre Dämpfung und Stabilität, weshalb sich die Schweizer lange Zeit auf Lauf- bzw. Sportschuhe konzentriert haben. Mittlerweile geht der Trend bei Sneakern jedoch dazu hin, Performanceaspekte mit Lifestyleeigenschaften zu kombinieren, weshalb On zunehmend alltagstaugliche Premiumprodukte entwickelt. Neben Lauf- und Freizeitschuhen bietet der Konzern zunehmend auch Sportbekleidung an.

Durch die sukzessive Produkterweiterung hat sich der adressierbare Markt von 25 Mrd. auf 355 Mrd. US-Dollar erweitert. Der aktuelle Erfolg des Unternehmens zeigt sich darin, dass es derzeit Marktanteile von etablierten Branchengrößen wie Nike gewinnt (vgl. PB v. 26.3.).

Bis 2026 verspricht sich der Vorstand, den Umsatz auf 3,6 Mrd. CHF zu verdoppeln, was einer jährlichen Steigerungsrate von 26% entsprechen würde. Gleichzeitig wird Wert auf die Steigerung der Profitabilität gelegt. Mittelfristig stellt der Konzern eine ber. EBITDA-Marge von 18% in Aussicht. 2023 wurde die Marge bereits von 13,5 auf 15,5% ausgeweitet. Der Nettogewinn kletterte um 38% auf 79,6 Mio. CHF.

In diesem Jahr sollen weitere 50 bis 100 Basispunkte draufgepackt werden. Hohe Verkaufspreise und Skaleneffekte in der Produktion, die dazu führen, dass die Kosten langsamer wachsen als der Umsatz, tragen zur Zielerreichung des Unternehmens bei. Analysten prognostizieren, dass das EPS bis 2026 um über 60%. p.a. steigt.

Knackpunkt ist jedoch die Bewertung der an der NYSE gelisteten Aktie (34,73 Dollar; CH1134540470). Mit einem 2024er-KGV von 56 ist das Papier kein Schnäppchen. Zum Vergleich: Nike weist ein KGV von 23 auf. Laufschuhspezialist Asics kommt auf einen Gewinnmultiple von 34. Zwar rechtfertigt die Umsatz- und Gewinnentwicklung das aktuell hohe Bewertungsniveau bei On Holding größtenteils. Das Potenzial für weitere Kurssteigerungen betrachten wir jedoch als begrenzt. pk

Warten Sie bei On auf eine attraktivere Einstiegsmöglichkeit.

Mobilfunkanbieter – Zukunft im Netz oder IPTV?

Der Ausbau des eigenen 5G-Netzes hatte United Internet-Tochter 1&1 zuletzt stark belastet. Denn ohne eigenes Netz müssen weiter Nutzungsgebühren an Konkurrent Vodafone gezahlt werden (vgl. PB v. 3.8.23). Die Kursgewinne der SDAX-Aktie (16,22 Euro; DE0005545503) entpuppten sich daher als nicht nachhaltig und das Papier liegt YTD um über 11% hinten. So belasteten hohe Investitionen im Gj. 2023 die Profitabilität, wie die Montabaurer am 21.3. mitteilten. Während der Umsatz zwar um 3% auf rd. 4,1 Mrd. Euro über Konsens anstieg, sank das EBITDA um rd. 6% auf 653,8 Mio. Euro leicht unter die Analystenerwartung. Die Marge sank entsprechend von 17,5% auf 16,0%.

Im Dezember startete 1&1 offiziell sein 5G-Netz. Bis 2030 soll rd. die Hälfte Deutschlands abgedeckt sein. Hierfür werden die Ausgaben 2024 um weitere 28% auf 380 Mio. ansteigen. Der Umsatz dürfte im gleichen Zeitraum stabil um 4% zulegen und das EBITDA den Turnaround mit einem Anstieg um 10% auf 720 Mio. Euro (Marge: 21,4%) schaffen, was wir als starkes Zeichen werten. Allerdings sehen wir noch immer Probleme beim Free Cashflow: Erst im Verlauf von 2024 dürfte dieser positiv werden. Das 2024er-KGV von 9 (10J: 22) ist zwar äußerst attraktiv. Im niedrigen Umsatzwachstum von 2,3% p.a. und einem EPS-Rückgang um 3,6% p.a. in den nächsten drei Jahren erkennen wir allerdings erhöhte Risiken.

Wir warten bei 1&1 ab und sehen mehr Chancen bei der Mutter United Internet (vgl. PB v. 26.3.).

Freenet hat noch Potenzial

Auch Freenet stellt die meisten seiner Netze über Vodafone bereit. Da die Büdelsdorfer aber kein eigenes Netz aufbauen, kann der Fokus der Investitionen v.a. in die hauseigene IPTV-Plattform (TV via Internet) Waipu.tv gelegt werden. Es handelt sich um die am schnellsten wachsende IPTV-Plattform Deutschlands. Während die Abonnenten von Freenet-TV wie geplant um rd. 100.000 ggü. Vj. sanken, legte Waipu.tv um fast 400.000 zu. Nachdem die Prognose im Dezember angehoben wurde, erreichten entsprechend sowohl der Umsatz mit einem Anstieg um 3% auf 2,6 Mrd. Euro als auch das EBITDA mit einem Plus von 5% auf 500,2 Mio. Euro sowohl die eigenen Ziele als auch den Konsens.

Für das laufende Gj. avisiert das Management einen stabilen Umsatz sowie ein EBITDA zwischen 495 bis 515 Mio. Euro, was am unteren Ende zwar einen Rückgang um 1%, am oberen Ende einen Anstieg um 3% bedeuten würde. Die Marge läge dann bei 19,0 bzw. 19,8% (Vj.: 19,2%). Im selbst deklarierten Übergangsjahr soll jedoch der Pfad für mehr Wachstum und Profitabilität geebnet werden. Die auf 65 Mio. (Vj.: 52,7 Mio.) steigenden Ausgaben fließen v.a. in Waipu.tv und sollen ein Umsatz- und EPS-Wachstum von 2% bzw. 25% p.a. garantieren, was sich im 2024er-KGV von 13 (10J: 14) widerspiegelt. Charttechnisch muss die MDAX-Aktie (26,06 Euro; DE000A0Z2ZZ5) jetzt den Widerstand bei 26,42 Euro überwinden. dog

Freenet bleibt ein Kauf. Stopp hoch auf 19,40 (18,90) Euro.