Gastbeitrag

Private Placements – Nicht nur etwas für US-Techs

Peter Huber und Michael Schlitt
Peter Huber und Michael Schlitt © Hogan Lovells

Privatplatzierungen von Aktien bei Investoren im Vorfeld des Börsengangs gehören bei Tech-IPOs nicht nur in den USA, sondern auch zunehmend in Europa zum Standard-Repertoire. Dabei sind zwei Ausprägungen von Private Placements anzutreffen: Entweder platziert die Gesellschaft selbst neue, im Rahmen einer Kapitalerhöhung geschaffene Anteile oder die Gesellschafter veräußern bestehende Anteile an der Gesellschaft. Im ersten Fall (dem sog. Primary) erhält die Gesellschaft den Veräußerungserlös, im zweiten Fall (dem sog. Secondary) erhalten die veräußernden Gesellschafter den Erlös. Häufig werden auch beide Spielarten kombiniert. Ein Überblick von Peter Huber und Michael Schlitt, Partner der Sozietät Hogan Lovells.

Die Gründe für Pre-IPO Private Placements sind vielfältig. Zum einen ist privates Kapital abseits der Kapitalmärkte zurzeit sehr günstig. Private Investoren – im Gegensatz zu öffentlichen Investoren, die über die Börse investieren – suchen momentan fast schon verzweifelt nach Anlagemöglichkeiten. Investments in Gesellschaften, die über einen IPO nachdenken, sind daher besonders interessant: Zum einen besteht hier die Möglichkeit, zu einem Preis zu investieren, der niedriger ist als der spätere IPO-Preis. Zum anderen ist ein Investment in einen reifen Börsenkandidaten erheblich weniger riskant als bei einem frühphasigen Venture Capital Investment. Hinzu kommt, dass ein am Horizont bereits erkennbarer IPO den Investoren die konkrete Erwartung auf einen Ausstieg aus ihrem Investment aufzeigt. Es gibt also einen mitunter sehr klaren „Path to Liquidity“ und die Investoren müssen nicht fürchten, auf Jahre in einer nicht fungiblen Beteiligung gefangen zu sein.

Für Gesellschaften wiederum eröffnet das günstige private Kapital die Möglichkeit, das Unternehmen mit den neu eingeworbenen Mitteln weiter entwickeln zu können, ohne zwingend auf einen unmittelbaren Gang an den Kapitalmarkt oder eine andere Exit-Form angewiesen zu sein. Sie können die nächste Stufe der Entwicklung des Unternehmens angehen und so die IPO-Bewertung weiter steigern. Damit die Gründer, Investoren und Mitarbeiter diesen tendenziell etwas längeren Pfad zum Exit mitgehen, können im Zuge eines Pre-IPO Private Placements erste Erlöse realisiert werden. Auch kann die Gesellschaft einen Teil des eingeworbenen Geldes über das Mitarbeiterbeteiligungsprogramm ausschütten. Gründer und Investoren können über eine Sekundärtranche erste Gewinne realisieren und so z. B. Auszahlungen an ihre eigenen Inves-toren vornehmen und damit ihr Investmentrisiko reduzieren. Auch lässt sich eine im Zuge eines IPOs typischerweise vereinbarte Lock-up-Vereinbarung, in einem bestimmten Zeitraum (i. d. R. sechs bis zwölf Monate) keine Aktien zu platzieren, für die Altgesellschafter wesentlich leichter ertragen, wenn vor dem IPO schon erhebliche Mittel geflossen sind.

Transaktionssicherheit wird erhöht

Ein Private Placement ist zudem ein attraktives Instrument, um die Transaktionssicherheit für den IPO zu erhöhen. Wenn sich bekannte Investoren im Vorfeld des IPOs an der Gesellschaft beteiligen, ist dies ein starkes positives Signal für die IPO-Vermarktung. Idealerweise gelingt es im Rahmen des Private Placements, so genannte Cross-Over-Investoren als Gesellschafter zu gewinnen (d. h. Investoren, die sowohl in börsennotierte als auch nicht-börsennotierte Gesellschaften investieren können). Cross-Over-Investoren sind in der Regel große institutionelle Investoren, also Marktteilnehmer mit einer sehr hohen Reputation. Zudem ist Cross-Over-Investoren häufig nicht daran gelegen, die Beteiligung bei einem IPO unmittelbar zu reduzieren, im Gegenteil kaufen sie häufig weitere Aktien hinzu. Auf Grund ihrer früheren Beteiligung kennen sie die Gesellschaft und die handelnden Personen und haben ein besseres Verständnis von deren Geschäft. Für die Gesellschaft ist eine Nachfrage nach Aktien von bestehenden Gesellschaftern einerseits sehr überzeugendes Marketing und andererseits gibt es ihr mehr Sicherheit, dass ausreichend Nachfrage im Markt für einen erfolgreichen IPO vorhanden ist.

Fallstricke, die es zu beachten gilt

Die technische Umsetzung ähnelt der einer klassischen Venture-Beteiligung. Allerdings sind dann, wenn die potenziellen Investoren Planzahlen sehen möchten, gewisse vertragliche Besonderheiten zu beachten. Auch die Festlegung des Preises für die Anteile ist nicht ohne Komplexität: Der im Rahmen des Pre-Placements vereinbarte Kaufpreis dürfte häufig als Untergrenze für den Platzierungspreis beim IPO angesehen werden, da der neu eingestiegene Investor eine Verwässerung tunlich vermeiden will. Ist er indessen aus Sicht des Kapitalmarkts zu hoch, könnte eine Platzierung der IPO-Aktien scheitern. Umgekehrt dürfte es schwierig sein, von den IPO-Investoren bei einem kurz danach erfolgenden IPO einen vielfach höheren IPO-Preis durchzusetzen. Unter Umständen kann es aus Sicht der Gesellschaft ratsam sein, einen Pre-IPO-Placement-Prozess neben einem IPO-Prozess aufzusetzen. Ein solcher „Dual Track“ bindet zwar Managementkapazitäten, erhöht aber die Optionalität und damit die Transaktionssicherheit.

Eine Privatplatzierung ist also eine interessante Vorbereitungsmaßnahme für einen IPO. Pre-IPO Placements im Vorfeld von sechs bis 24 Monaten vor einem Börsengang werden in Deutschland auf absehbare Zeit eine größere Rolle spielen.

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